Готовимся к новому периоду монетарного смягчения

yuandollar_2596245bКак многое может измениться за неделю. В прошлый понедельник рынок готовился к очередному финансовому Армагеддону, вызванному решением Великобритании выйти из ЕС, а сейчас думает, а не закончилось ли уже самое страшное. На рынках валют и акций начался рост, вызванный облегчением, причем фунт откатился с низшей точки на 4%. Рынки редко двигаются по прямой, а эти откаты можно по большей части объяснить закрытием коротких позиций и потоками в конце квартала. Второй квартал закончился, начался третий, поэтому важно понимать, что экономические и политические перспективы Великобритании и мира не улучшились за прошлую неделю. На самом деле неопределенность никуда не делась: обе партии британского правительства готовятся выбирать новых лидеров, и никто не хочет применять статью 50 и начинать переговоры насчет выхода из Европейского союза. Проблемы Великобритании влияют на весь мир, поскольку они вызывают рыночную неопределенность и могут привести к увеличению волатильности. S&P и Fitch лишили Великобританию кредитного рейтинга AAA, а Банк Англии предупредил, что ставки могут быть снижены этим летом. Поэтому, хотя данные из Великобритании, включая пятничный индекс производственной активности, и были лучше, чем ожидалось, это не имеет значения, когда на кону настроения предпринимателей, инвесторов и потребителей. Решение Великобритании может начать сказываться на показателях только через месяц, и поэтому инвесторы будут игнорировать все положительные данные, включая индекс активности в сфере услуг, а также объемы промышленного производства и торговли, которые появятся на этой неделе. Поскольку Банк Англии говорит о возможном смягчении политики, мы думаем, что GBP/USD опять упадет ниже 1,32.

Сегодня, в понедельник, в США выходной, но инвесторы будут внимательно следить за долларом на этой неделе, поскольку появятся протокол заседания Федеральной резервной системы США и июньский отчет о занятости в несельскохозяйственном секторе. Даже если произойдет сильный откат, ФРС не может повысить ставки в этом году. Судя по фьючерсам на федеральные фонды, рынок оценивает вероятность повышения ставок в 2016 г. в 9%., а вероятность ужесточения политики в 2017 г. — менее чем в 50%. Многое может измениться до конца года, поэтому мы думаем, что повышение ставок во второй половине 2017 г. возможно, но ближайшие 12 месяцев ставки меняться не будут, что положительно скажется на акциях и склонности к риску. При этом ускорение роста количества занятых подчеркнет относительную силу американской экономики по сравнению с европейской, что может помочь доллару закрепить достижения.

Последнюю неделю мы очень много времени говорили о фунте, но еще одна валютная пара заслуживает нашего внимания. После пятничного агрессивного падения USD/JPYукреплялся в узком диапазоне шириной в 190 пунктов. Восстановление пары было по большей части вызвано увеличением склонности к риску, но инвесторы начинают беспокоиться, что Банк Японии может вскоре вмешаться. По словам Министерства финансов, никаких интервенций на валютном рынке на прошлой неделе не было, то есть усиление на 200 пунктов за две минуты вечером после публикации результатов референдума не было результатом действий государства. Очевидно, что вместо этого быстрый разворот USD/JPY был вызван автоматическими покупками на уровне ниже 100, а также закрытием коротких позиций или закреплением прибылей недалеко от этого важного уровня. Рынок явно считает, что 100 — это ключевой порог для Банка Японии, но даже на уровне в 102 чиновники начинают беспокоиться по поводу нестабильности обменного курса.

Усиление иены — большая проблема для Японии. Поскольку она зависит от экспорта, для долгосрочной конкурентоспособности ей нужна слабая валюта, а усиление иены относительно доллара США на 7% за последний месяц на 14% за этот год быстро становится серьезной проблемой. Ситуацию усугубляют активные попытки Китая обесценить свою валюту. С начала года иена выросла более чем на 20% относительно юаня. Китай и США — главные торговые партнеры Японии, но Китай экспортирует в Японию намного больше, чем США, поэтому китайский спрос может резко уменьшиться. Тем не менее, также важно, что Япония и Китай постоянно конкурируют за прямые иностранные инвестиции, технологии и автомобильные рынки, поэтому усиление иены относительно юаня может уменьшить привлекательность японских товаров.

Поскольку Китай обесценивает юань, Японии нужно обесценивать иену, но валютные интервенции центрального банка редко срабатывают. Народный банк Китая отличает тем, что может удержать CNY в его новом диапазоне, но свободно торгуемая валюта вроде иены часто откатывается к уровню, на котором находилась до интервенции. Так что остается Банку Японии? Снижать процентные ставки и запускать новый раунд количественного смягчения. Япония страдала из-за низкой инфляции два десятка лет, а сейчас иена растет, поэтому дефляция может вернуться. Недавние экономические показатели были очень низкими: торговый баланс в мае опять ушел в минус, сокращение объема розничной торговли в годовом исчислении стало самым большим за последние 15 месяцев, а объем промышленного производства уменьшился на 2,3%. Следующее заседание Банка Японии запланировано на конец июля, но если показатели продолжат ухудшаться, а иена будет расти, чиновники могут провести внеочередное заседание в середине месяца. Банк Японии может задуматься, зачем ему ждать, если ясно, что есть потребность в стимулировании, а неожиданные меры могут оказать более продолжительное воздействие на рынок. Если японское правительство действительно хочет добиться результата, оно добавит к монетарному смягчению снижение налогов и увеличение расходов (фискальное стимулирование). Этого, вероятно, не будет до выборов в верхнюю палату парламента, которые пройдут 10 июля, поскольку отрицательные процентные ставки крайне непопулярны в Японии, а еще одно снижение перед выборами может повлиять на их результаты. Ожидается, что Либерально-демократическая партия сохранит контроль над парламентом, по большей части из-за решения премьер-министра Синдзо Абэ отстрочить повышение налога с продаж. Поэтому мы думаем, что USD/JPY может достигнуть 104 или даже 105 в ближайшие недели, а вероятность смягчения будет расти.

Это была хорошая неделя для евро, который, как и многие другие ведущие валюты, откатился после вызванного британским референдумом падения. Тем не менее, поскольку Банк Англии начал разговоры о смягчении, Европейский центральный банк может стать следующим. В четверг Bloomberg заявило, что ЕЦБ раздумывает о смягчении своих правил количественного смягчения. Это вызвало резкое падение EUR/USD, но пара восстановилась, когда пресс-секретарь ЕЦБ опроверг это сообщение. Тем не менее, мы не можем не отметить, что в этом предложении есть смысл, поскольку объем долговых обязательств, которые ЕЦБ может скупать, уменьшается каждый день. Сообщение Bloomberg также заложило идею о смягчении политики в головы инвесторов, поэтому теперь они будут ждать от ЕЦБ более мягких заявлений, которые оправдали бы игру на понижение. Попытки отрицать планы по смягчению будут восприниматься скептически. Данные из еврозоны последнее время были лучше, чем ожидалось, но это не имеет особого значения, поскольку они пока что не отражают связанные с решением Великобритании риски.

Новозеландский, канадский и австралийский доллары на прошлой неделе показывали лучшие результаты. Экономические данные из региона были лучше, чем ожидалось: уровень производственной активности в Китае не изменился, канадский ВВП начал расти, а рост производственной активности в Австралии ускорился. Тем не менее, доходность остается главной причиной, почему сырьевые доллары пользуются таким спросом. Поскольку Банк Англии говорит о снижении процентных ставок, а Банк Японии и ЕЦБ думают о нем, высокая доходность, которую предлагают Австралия и Новая Зеландия, а также их неплохие экономические перспективы делают их валюты особенно привлекательными для иностранных инвесторов. Хотя США и Китай не могут избежать последствий выхода Великобритании из ЕС, для них они могли бы быть меньше, чем для Европы и Японии. Это особенно касается Китая, который имеет большую возможность контролировать свою валюту и экономику. Резервный банк Австралии соберется на этой неделе, и хотя мы не ждем снижения ставок, РБА может вызвать ослабление AUD, поделившись опасениями по поводу решения Великобритании и недавнего усиления своей валюты. Эта неделя также будет важной для Канады, поскольку появятся данные по торговому балансу, индекс активности от Ivey и отчет о занятости. Большую часть прошлой недели USD/CAD колебалась недалеко от простой скользящей средней за 100 дней, и мы все еще ждем, что валюта продолжит падать.

Кэти Лиен, исполнительный директор подразделения валютной стратегии BK Asset Management